首席展望｜玄元投資楊夏：今年可能先漲流動性后漲基本面，關注三大投資機會

“今年這波行情可能和2014年行情節奏相似，先漲流動性后漲基本面，前期成長風格和主題風格占優，價值股的投資機會則需等待經濟恢復的進一步信號?！苯?，玄元投資權益投資負責人楊夏在“輕舟必過萬重山”《首席連線》2025年跨年市場展望節目中說道。

楊夏認為，在財政政策上，準財政將成為重要發力點，尤其是政策性金融債。資金有望流向“兩重”“兩新”領域，帶動相關產業發展創造投資機會。與狹義財政赤字率相比，準財政的彈性更大，對經濟的拉動作用也更為顯著。

“我們不要高估政策的短期作用，也不要低估政策的中長期作用，”楊夏強調，政策是相機抉擇且逐步加力的。當前政策在擴內需、科技創新等方面不斷調整，只要擴內需政策保持穩定，后續的持續推進將有效拉動消費和投資，促進經濟基本面改善，增強市場信心。

“總儲蓄是股票最大的負債端。”楊夏指出，“從A股總市值和總儲蓄余額這個比值來看，近20年分別在2008年10月、2013年6月、2019年1月和2024年9月見到底部，因此負債端已經具備了驅動一輪行情的必要條件。”

具體到投資機會，楊夏認為主要有三個。一是政策刺激帶來的新消費題材性機會。二是新質生產力中的人工智能、低空經濟、衛星等以及自主可控、軍工等“兩重”機會。三是并購重組機會，這是貫穿全年的主題投資機會。

玄元投資是一家百億私募，于2015年在廣州成立，公司以“主觀·量化 雙輪驅動”為核心發展理念，2024年在百億私募中業績表現名列前茅。

政策將逐步加力

中央經濟工作會議指出，要大力提振消費、提高投資效益，全方位擴大國內需求。

談及財政政策的發力點，楊夏認為，準財政將成為重要發力點，尤其是政策性金融債的發行情況。

“狹義赤字率絕對量太小，意義不大；廣義赤字率受賣地收入的影響波動較大，而準財政由于絕對金額高，彈性更大，對經濟的拉動作用也更為顯著?！睏钕闹赋?，“我們看到今年三大政策性銀行在一季度發行的政策性金融債同比增長差不多有50%，資金有望流向‘兩重’‘兩新’領域，帶動相關產業發展創造投資機會，傳統基建受化債和地方收儲的影響彈性減弱?！?/p>

在房地產政策方面，楊夏表示，鑒于當前高庫存現狀，政策關鍵還是在供給端發力，如中央政府收儲、地方政府收儲或推動房地產企業票據抵債等措施得以實施，將有效改善房地產市場供需結構，穩定房地產市場，進而帶動上下游相關產業發展，對經濟產生積極的連鎖反應。同時，房貸利率若進一步降低，也將刺激住房需求，促進房地產市場交易活躍。

擴大內需方面，楊夏表示，拉動經濟的三駕馬車中，投資和出口受到多種因素限制，消費成為擴大內需的關鍵。通過消費補貼刺激居民消費，如“以舊換新”、購買補貼等，這不僅能直接促進消費增長，還能帶動相關產業發展，形成產業鏈協同效應。此外，楊夏認為，“兩重”的投資效益提升，投資結構優化，新興產業投資增加，帶動相關產業協同發展，也會為經濟高質量發展注入持久動力，推動經濟持續穩定增長。

“我們不要高估政策的短期作用，也不要低估政策的中長期作用，”楊夏強調，政策是相機抉擇且逐步加力的。當前政策在擴內需、科技創新等方面不斷調整，只要擴內需政策保持穩定，后續的持續推進將有效拉動消費和投資，促進經濟基本面改善，增強市場信心。

海外分母端對A股影響不大

2024年美聯儲正式開啟降息通道，全年累計降息100個基點，不過，隨著特朗普上臺以及美國經濟數據出爐，市場對遠期通脹壓力擔憂上升，降息預期減弱。

楊夏指出，美聯儲政策對A股市場影響主要體現在兩個方面。一是影響全球資本流向，加息或降息會使全球資本流動方向改變；二是通過匯率影響中國貨幣政策，加息帶動美元回流，使美元指數走強，對中國貨幣政策形成掣肘。

“今年整個A股市場最大的定價因素是國內的分子端，海外分母端對A股影響不大?！睏钕恼J為，前一輪加息周期中，美聯儲在短短一年半的時間內連續11次加息，加息幅度高達525基點。本輪降息波幅遠比上一輪加息周期小，因此對國內影響有限。

此外，楊夏認為，2025年全球最大的影響變量之一是特朗普的施政政策，他此前提出減稅、增加美國制造業資本開支、弱美元等執政想法，但這些政策的落地節奏和幅度存在很大不確定性，其政策實施方式會對全球資本市場產生較大影響。

不過，楊夏表示，中國對特朗普政策的應對能力有所增強，一方面已有經驗，另一方面政策儲備更充足。

“歐洲經濟的穩定對中國出口有利，若歐洲經濟穩住，將對中國經濟產生一定的拉動力。日央行政策也需關注，若特朗普上臺后全球通脹中樞上移，日央行可能因輸入性通脹在利率調整上采取更激進的動作，這會影響資本流動，進而影響全球資本市場?！睏钕恼f。

先漲流動性后漲基本面

“今年這波行情可能和2014年行情節奏相似，先漲流動性后漲基本面，前期成長風格和主題風格占優，價值股的投資機會則需等待經濟恢復的進一步信號?！闭雇?025年行情時，楊夏表示。

楊夏將A股市場風格分為價值、成長與主題三類。價值風格與經濟總量相關，以滬深300、恒生指數等為代表，外資和保險是其邊際定價資金；成長風格如創業板相關指數，定價邏輯是分子端和分母端并重，公募基金起著關鍵的邊際定價作用；主題風格則依賴國內分母端和風險偏好，缺乏分子端支撐，游資是主要推動力量，國證2000、萬得微盤股指數等是典型代表。

楊夏分析稱，2025年上半年主題和成長風格占優，因為從經濟的高頻數據來看，2025年年初還沒有看到經濟數據明顯改善。在這種情況下，由于缺乏經濟總量增長的支撐，價值風格難以成為市場主導。而市場在政策逐步落地的預期下，會更傾向于挖掘結構性的機會和熱點主題。而下半年或會切換至價值風格占優。

“隨著政策的逐步落地，如果經濟基本面在下半年開始逐步恢復，市場可能會從單純的流動性驅動的結構性行情，切換到由基本面驅動的價值風格占優的行情。當經濟總量增長趨勢明顯，企業盈利普遍改善，那些與經濟總量關聯緊密的價值型股票會更具吸引力?！睏钕谋硎荆@種風格切換需要關注政策落地的實際情況，政策對經濟增長的推動效果、企業盈利改善的程度和速度等因素，都會影響風格切換的時機和力度。

關注三大投資機會

具體到投資機會，楊夏認為主要有三個。

一是政策刺激帶來的新消費題材性機會。楊夏表示，政策發力點在于刺激居民端的消費，而政府和企業端的消費能力要等到經濟恢復后才有可能恢復。因此，消費的機會在于政策刺激的機會，如消費電子、商超、銀發、冰雪、生育鏈等，這些主題性的機會。

二是新質生產力中的人工智能、低空經濟、衛星等以及自主可控、軍工等“兩重”機會。楊夏認為，新興行業迎來了發展機遇，政策性銀行發行的金融債大概率會支持“兩重”即國家重大戰略實施和重點領域安全能力建設方向。

三是并購重組機會。在楊夏看來，這是貫穿全年的主題投資機會。同時隨著經濟觸底，美元指數見頂，部分周期品化工將迎來投資機會，并且整治內卷式競爭、收縮產能的光伏、鋰電中上游等行業也將迎來投資機會。

談及紅利資產，楊夏表示，紅利資產與經濟總量掛鉤，是價值風格的互斥概念。在經濟下行階段，紅利資產收益表現較好，因為此時市場偏好類債券資產，資金傾向于尋求穩定收益，紅利資產因其穩定的股息派發受到青睞。而當經濟總量上漲時，市場風險偏好上升，資金更傾向于投資成長型或價值成長型資產，紅利資產的吸引力就會下降。

“后期隨著經濟復蘇，企業盈利改善，預計資金會從紅利資產流出。”楊夏認為，債券市場表現可作為紅利資產投資決策的重要參考指標，如果債券市場出現大幅回調，可能意味著經濟開始逐步復蘇，此時，投資者應警惕紅利資產價格也可能面臨調整壓力。