首席展望｜中金公司張文朗：預計今年實際經濟增長與物價表現(xiàn)都將好于去年，需求缺口將逐漸彌合

進入2025年，中國宏觀經濟將如何運行？各項積極信號不斷釋放下，中國經濟破浪向上的軌跡如何開啟？哪些新動能值得期待呢？

1月2日，中金公司研究部首席宏觀分析師、董事總經理張文朗做客澎湃新聞“輕舟必過萬重山”——《首席連線》2025跨年市場展望節(jié)目，帶來了分析和展望。

“2025年，預計實際經濟增長將高于2024年，物價表現(xiàn)也將好于2024年。”張文朗指出，本輪大規(guī)模債務置換，有助于減少化債對財政資金的擠占，助力社會集團消費恢復性增長。擴大消費品以舊換新的品種和規(guī)模，可以讓更多消費品類和消費群體受益。

張文朗預計，2025年財政政策力度有望顯著高于2024年，貨幣政策寬松空間或通過綜合施策打開，結構性貨幣政策或明顯加碼。全方位擴大內需背景下，增量舉措可能更加側重消費。

“總體而言，政策組合為金融周期下半場的‘緊信用、松貨幣、寬財政’。”張文朗說。

2025年的經濟增長與物價表現(xiàn)都將好于2024年

“展望2025年，預計經濟增長與物價表現(xiàn)都將好于2024年。伴隨著宏觀政策加碼，中國的需求缺口將逐漸彌合。”張文朗表示。

張文朗指出，回顧2024年，中國經濟運行整體平穩(wěn)，節(jié)奏上呈現(xiàn)U型態(tài)勢。在閏年、集中假期等因素的支撐下，一季度GDP同比增速超過市場預期。雖然需求偏弱背景下二、三季度GDP同比增速有所回落，但隨著四季度逆周期調節(jié)政策的顯著加力，經濟動能出現(xiàn)改善。

“2025年，預計實際經濟增長將高于2024年，物價表現(xiàn)也將好于2024年。”張文朗指出，首先，消費方面，預計社零總額同比或較2024年有明顯好轉。財政擴張或將進一步向民生、消費領域傾斜，帶動社零總額增速改善幅度大于投資。

“本輪大規(guī)模債務置換，有助于減少化債對財政資金的擠占，助力社會集團消費恢復性增長。擴大消費品以舊換新的品種和規(guī)模，可以讓更多消費品類和消費群體受益。”張文朗表示。

投資方面，張文朗分析稱，預計2025年固定資產投資同比或接近5%，也較2024年有所好轉。其中，基建方面，預計2025年基建投資或10%，略高于2024年的9.0%左右。從資金端看，2025年超長期特別國債和新增專項債有望繼續(xù)提額，地方化債因有專項資金支持對地方財力的擠占降低，基建投資的資金得到較好保障。

“從項目端看，2025年作為五年規(guī)劃收官之年，部分領域建設空間有所收窄，尤其是投資體量較大的高鐵、高速公路等，不過預計特高壓、水利水運、地下管網、城中村改造配套基建等有望保持較高增速。”張文朗稱。

制造業(yè)投資方面，張文朗表示，雖然出口增速下行或不利于制造業(yè)投資，但另一方面，大規(guī)模設備更新改造或加大力度。2024年12月12日中央經濟工作會議提出“加力擴圍實施‘兩新’政策”、“2025年支持‘兩新’的超長期特別國債資金將比2024年大幅增加”。

“如前所述，需求偏弱是當前經濟面臨的主要問題，而需求偏弱的一個結果是物價偏低。”張文朗說，例如，三季度貨幣政策執(zhí)行報告提到了“把促進物價合理回升作為把握貨幣政策的重要考量”，2024年12月的中央經濟工作會議高度重視物價，并指出“注重目標引領，著力實現(xiàn)增長穩(wěn)、就業(yè)穩(wěn)和物價合理回升的優(yōu)化組合”。

“而提升物價需要提振需求，因此決策層將‘全方位擴大國內需求’放在2025年經濟工作的首位，并要求‘大力提振消費’。總的來說，提需求、抬物價將是2025年的經濟工作的核心關注點。”張文朗稱。

張文朗表示，2025年，中國經濟最大的主題是財政發(fā)力與物價回升，關鍵詞是消費、財政和物價。

中國經濟正處于大轉型時期

對于決策層首次提出“超常規(guī)逆周期調節(jié)”，張文朗說：“我個人理解，首先，這是因為中國經濟正處于大轉型時期。這個轉型就是經濟增長的驅動力，從金融周期向科技創(chuàng)新轉型。”

張文朗分析稱，金融周期是指房價與信貸互相加強而形成的周期。這個周期在2018年左右見頂轉向，轉型帶來的結果是經濟結構改善，但需求偏弱，也就是說新經濟的權重上升，但是房地產調整帶來的經濟下行壓力加大。

“因為這個轉型不是常規(guī)的經濟周期，而是金融周期下行，因此這個階段需要超常規(guī)的逆周期調節(jié)來提振需求。”張文朗表示。

其次，張文朗說，是對物價的重視，中央經濟工作會議罕見地在物價低迷期將“穩(wěn)物價”作為工作目標。再次，繼2024年9月政治局會議提出促進房地產市場“止跌回穩(wěn)”、“努力提振資本市場”之后，2024年12月中央經濟工作會議明確把“穩(wěn)住樓市股市”放在對2025年工作的要求當中。

張文朗指出，最后，從政策方向上來看，決策層將擴大內需排在首位，提振消費、改善民生的傾向進一步突出。同時，把擴大內需排在科技創(chuàng)新之前，明確提出要“大力提振消費”。此外，在民生方面，提出“要加大保障和改善民生力度，增強人民群眾獲得感幸福感安全感”。

2025年財政政策力度有望顯著高于2024年

政策展望上，張文朗預計，2025年財政政策力度有望顯著高于2024年，貨幣政策寬松空間或通過綜合施策打開，結構性貨幣政策或明顯加碼。全方位擴大內需背景下，增量舉措可能更加側重消費。

“總體而言，政策組合為金融周期下半場的‘緊信用、松貨幣、寬財政’。”張文朗說。

具體到財政政策方面，張文朗指出，針對金融周期調整，理想的政策組合是“緊信用、松貨幣、寬財政”，中央經濟工作會議對2025年財政的定調是符合他的預期的。

財政政策發(fā)力方向上，張文朗認為，或更加聚焦有效擴大內需，綜合體現(xiàn)為惠民生促消費、促進房地產市場止跌企穩(wěn)，以及適度加大政府投資力度。

其中，惠民生促消費方面，一方面，消費品以舊換新政策有望延續(xù)，另一方面，兜牢民生底線，也有望降低居民儲蓄傾向，提升消費意愿。因此，預計2025年財政政策有望在對低保和失業(yè)人群救助、城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)療和養(yǎng)老待遇方面有更大力度的支持。

促進房地產市場止跌企穩(wěn)方面，當前政策已明確，2025年地方可用專項債債券支持盤活閑置存量土地、收購存量商品房。同時，城中村改造貨幣化安置范圍有望擴大，以上政策從供需兩端著手，協(xié)同行業(yè)監(jiān)管和貨幣政策一道，共同推動房地產市場逐步企穩(wěn)。

政府投資方面，2025年作為“十四五”規(guī)劃的收官之年，前期建設進度偏慢的項目或加速建設，同時一攬子化債政策工具的實施，有助于釋放此前地方被擠占的財力。預計2025年基建投資或小幅高于2024年，地下管網、城中村配套基建、水利水運、電網等或保持較高增速。

張文朗表示，決策層定調財政政策“更加積極”之下，預計2025年財政政策力度有望顯著高于2024年。

春節(jié)前降準有望實施

貨幣政策方面，張文朗表示，決策層對貨幣政策的取向定調，時隔14年再提“適度寬松”，首先體現(xiàn)了決策層對經濟增長與金融穩(wěn)定的重視。

“從具體政策來看，首先是中央經濟工作會議明確指出，‘適時降準降息’。因此，為了配合政府債發(fā)行、信貸投放以及季節(jié)性的流動性需求，降準在春節(jié)前就可能實施，降息亦有可能隨著美聯(lián)儲降息而逐步推進。”張文朗指出。

張文朗進一步指出，接下來，央行有望拓展一些金融穩(wěn)定的職能。中央經濟工作會議提出“探索拓展中央銀行宏觀審慎與金融穩(wěn)定功能”，并且明確指出“創(chuàng)新金融工具，維護金融市場穩(wěn)定”。

“過去一年，央行已經逐步建立了國債買賣工具、證券基金保險公司互換便利、保障性住房再貸款等新型貨幣工具，在股票、債券、地產等市場上發(fā)揮作用的手段已經增多，未來可能還會進一步設立其他新型工具。”張文朗稱。

提振需求緊迫性上升，科技創(chuàng)新仍是長期任務

產業(yè)層面，2025年的經濟工作部署方面，“擴需求、提消費”成為了2025年經濟工作的第一“主基調”。

對于表述位置的調整，張文朗首先強調說：“這個變化不是說科技創(chuàng)新不重要，相反，中國經濟處于加速轉型中，從金融周期往科技創(chuàng)新轉型，轉型帶來的結果是經濟結構改善，新經濟的重要性提升。因此，科技創(chuàng)新是個長期任務，一直都很重要。”

張文朗進一步指出，從需求端來看，由于需求偏弱，因此2025年的工作安排方面，提振需求的緊迫性是上升的。決策層也提到“必須統(tǒng)籌好總供給和總需求的關系，暢通國民經濟循環(huán)”。需求好轉了，才能更利于供給端結構繼續(xù)改善。

張文朗表示，決策層將“全方位擴大國內需求”放在2025年經濟工作的首位，要求“大力提振消費”。落實到具體舉措方面，主線或有三條。

一是“加力擴圍實施兩新政策”。按當前的進度推算，2024年四季度以舊換新財政補貼規(guī)模可能在1000億元以上。如果2025年保持全年力度不減，則所需補貼金額將明顯提升。品類方面，除了已有的汽車、八大類家電外，未來可能加入手機等消費電子，或者各類小家電等。

二是“推動中低收入群體增收減負”、提高養(yǎng)老金和醫(yī)保財政補助標準等舉措，可能通過轉移支付的方式增加居民可支配收入，增強消費能力。

三是“實施提振消費專項行動”、“擴大服務消費，促進文化旅游業(yè)發(fā)展”、“積極發(fā)展首發(fā)經濟、冰雪經濟、銀發(fā)經濟”等，可能以豐富多彩的消費活動，來促進相關領域的消費潛力釋放。

“中國經濟走勢主要還是受國內政策與內生動能影響”

對于2025年中國經濟面臨的外部環(huán)境，張文朗表示，當下全球政治經濟局勢的確非常復雜，這導致外圍市場波動可能加大，可能繼續(xù)波及境內市場。

“2025年，中國經濟發(fā)展面臨的外部環(huán)境或呈現(xiàn)出三大主要特征。”張文朗指出，一是貿易保護主義持續(xù)升溫，全球產業(yè)鏈供應鏈面臨重構壓力。

“二是歐元區(qū)等發(fā)達經濟體增長動能整體偏弱，即便降息周期已經開啟，但內生消費與投資活力仍然低迷，也將拖累全球總需求復蘇。”張文朗進一步指出，“三是外部金融環(huán)境也面臨挑戰(zhàn)，美國經濟的韌性或將限制美聯(lián)儲降息幅度，這或導致美元走強，對新興市場貨幣帶來壓力。”

不過，張文朗強調，中國作為世界第二大經濟體，總體上政策是“以我為主”，經濟走勢主要還是受國內政策與內生動能影響。