中國經(jīng)濟新動能｜化解地方政府債務(wù)的關(guān)鍵是硬化預算約束

防范化解地方政府債務(wù)風險，事關(guān)經(jīng)濟社會發(fā)展和財政安全。當前，經(jīng)過各方面的努力，地方政府債務(wù)風險防范化解工作取得階段性成效，守住了不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線。

過去一段時間內(nèi)，地方政府債務(wù)的快速擴張造成中國宏觀杠桿率的不斷攀升，蘊含著潛在的金融風險。在此背景下，中央多次圍繞加強地方政府債務(wù)管理、防范化解地方政府債務(wù)風險作出重要決策部署。2023年底召開的中央經(jīng)濟工作會議再次強調(diào)，化解地方政府債務(wù)風險，“統(tǒng)籌好地方債務(wù)風險化解和穩(wěn)定發(fā)展”。黨的二十屆三中全會指出：“完善政府債務(wù)管理制度，建立全口徑地方債務(wù)監(jiān)測監(jiān)管體系和防范化解隱性債務(wù)風險長效機制，加快地方融資平臺改革轉(zhuǎn)型”。

那么，地方政府債務(wù)的形成機制是什么？以及如何從源頭上治理？以上問題的回答，不僅有助于深化對地方政府債務(wù)擴張的理解，而且有助于政策當局解決地方政府債務(wù)現(xiàn)實難題，在防范化解風險的同時為中國經(jīng)濟的可持續(xù)發(fā)展注入持久動力。

在一項最新的研究（《信貸監(jiān)管放松、融資杠桿與地方政府債務(wù)——基于地級市面板數(shù)據(jù)的考察》，余家林、劉瑞明，《金融研究》2024年第5期）中，研究者注意到一個重要的現(xiàn)象——地方政府債務(wù)的擴張與2009年為了應(yīng)對國際金融危機的嚴重沖擊而出臺的一項信貸監(jiān)管放松政策緊密相關(guān)。

由于地方政府債務(wù)增長時間轉(zhuǎn)折點與“四萬億”經(jīng)濟刺激計劃幾乎同時發(fā)生，因此部分研究將地方政府債務(wù)擴張的原因歸結(jié)于“四萬億”經(jīng)濟刺激計劃。然而，深究政策和現(xiàn)實細節(jié)，可以發(fā)現(xiàn)，該觀點是缺乏事實支撐的。2010年8月，財政部、銀監(jiān)會等部門負責人在答記者問時就曾指出，在4萬億投資中，不僅地方政府只負責了1.25萬億元，而且為解決地方政府資金來源問題，中央還幫助地方政府代理發(fā)行了4000億元的地方政府債券（參見《財政部等就加強地方政府融資平臺公司管理答問》）。然而，從官方審計結(jié)果來看，地方政府性債務(wù)從2008年的5.57萬億元增至2014年的24.00萬億元，增加18.43萬億元，遠超投資計劃規(guī)定的1.25萬億元。因此，理解地方政府債務(wù)形成機理，需要跳出“四萬億”經(jīng)濟刺激計劃，重新審視。

與“四萬億”政策幾乎同時出臺，但被忽略的一個更為重要的政策是。為有效應(yīng)對國際金融危機的嚴重沖擊，扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟增速下滑趨勢，中國放松了對地方政府的信貸監(jiān)管，允許地方政府從預算外渠道進行舉債融資，這一政策舉措放松了對地方政府的信貸監(jiān)管，改變了地方政府的激勵，誘發(fā)了地方政府的道德風險和軟預算約束。

在國際金融危機的沖擊下，2009年，中國人民銀行、原中國銀行業(yè)監(jiān)督管理委員會出臺《關(guān)于進一步加強信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整促進國民經(jīng)濟平穩(wěn)較快發(fā)展的指導意見》（銀發(fā)〔2009〕92號）（以下簡稱“92號文”），允許地方政府從預算外渠道進行舉債融資，明確鼓勵地方政府通過設(shè)立融資平臺公司的方式，吸引和激勵金融機構(gòu)加大對中央投資項目的信貸支持力度，拓寬中央投資項目的配套資金融資渠道。如此一來，地方政府利用融資平臺公司舉借的債務(wù)不會出現(xiàn)在地方政府的財政預算中，從而規(guī)避了預算法關(guān)于“不列赤字”的約束。

隨后，財政部出臺的《關(guān)于加快落實中央擴大內(nèi)需投資項目地方配套資金等有關(guān)問題的通知》（財建〔2009〕631號）進一步認可了地方政府通過融資平臺公司來舉債融資的做法，指出地方政府配套資金可以利用融資平臺公司，通過市場機制籌措。

地方政府的信貸監(jiān)管放松重新喚起了地方政府的預算軟約束沖動，激勵地方政府利用融資平臺公司舉債融資，進而實施規(guī)模巨大的投資擴張。根據(jù)金融市場規(guī)則，融資平臺公司只有擁有良好的資產(chǎn)狀況和持續(xù)的盈利能力，才會具備較強的融資能力，幫助地方政府實現(xiàn)投融資目的。為了增強融資平臺公司的融資能力，地方政府將自身掌握的資源作為一種“杠桿資源”，注入融資平臺公司，快速增加融資平臺公司的資產(chǎn)，改善融資平臺公司的財務(wù)狀況，或者以自身掌握的資源為融資平臺公司融資作擔保。

其中，國有企業(yè)資產(chǎn)和土地是地方政府最普遍使用且最主要的兩類杠桿資源。諸多融資平臺公司相關(guān)的政策文件也經(jīng)常提及地方政府把國有企業(yè)資產(chǎn)、土地注入融資平臺公司的行為。比如，有的地方將國有企業(yè)股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)至融資平臺公司，有的地方將儲備土地注入融資平臺公司，幫助融資平臺公司以所持有的土地作抵押融資貸款，有的地方利用未來土地收入，為融資平臺公司舉債融資提供隱性擔保。

因此，信貸監(jiān)管放松后，地方政府把所掌握的國有企業(yè)資產(chǎn)、土地等資產(chǎn)，作為一種“杠桿資源”，或幫助融資平臺公司改善財務(wù)狀況，或為其融資提供擔保，進而實現(xiàn)利用融資平臺公司舉債融資的目的，最終撬動了地方政府債務(wù)擴張。

基于2009年“92號文”放松對地方政府信貸監(jiān)管的政策沖擊，將地方國有工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)與土地資產(chǎn)之和作為地方政府控制的杠桿資源的代理變量，考察信貸監(jiān)管放松對地方政府債務(wù)的影響。研究發(fā)現(xiàn)：

第一，信貸監(jiān)管放松顯著促進了地方政府債務(wù)擴張，并具有持續(xù)的擴張效應(yīng)。信貸監(jiān)管放松激勵地方政府利用融資平臺公司舉債融資，實施規(guī)模巨大的投資擴張，明顯增加了地方政府債務(wù)。

第二，信貸監(jiān)管放松后，地方政府向融資平臺公司提供了股權(quán)、政府補助等支持，改善其財務(wù)狀況，幫助其滿足金融市場的融資要求，最終實現(xiàn)舉債融資的目的。

第三，從債務(wù)結(jié)構(gòu)看，由于長期債務(wù)的歸還期更長、展期壓力更小，信貸監(jiān)管放松促使地方政府以杠桿資源更多地撬動長期債務(wù)。從融資方式看，銀行放貸決策容易受地方政府干預，而債券市場相對更加獨立。即使杠桿資源缺乏，銀行也可能向地方政府放貸，而債券發(fā)行更加依賴地方政府掌握的杠桿資源。因此，信貸監(jiān)管放松主要影響地方政府的債券融資行為。

第四，由于政府干預能直接影響國有企業(yè)的投資等經(jīng)濟決策，保經(jīng)濟增長壓力大的地方更有動機進行舉債融資。因此，這種效應(yīng)主要體現(xiàn)在政府干預強、保增長壓力大的城市。

第五，信貸監(jiān)管放松強化了融資平臺公司的投融資功能、推動了交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。然而，信貸監(jiān)管放松無法同時增加財政收入、促進經(jīng)濟發(fā)展，反而增加了地方政府債務(wù)風險。

上述研究結(jié)論，為中國治理地方政府債務(wù)提供了重要的政策啟示。

第一，應(yīng)加強對地方政府的信貸監(jiān)管，著眼于“硬化”地方政府的預算約束。在現(xiàn)行的中國經(jīng)濟管理體制下，地方政府間的投資競爭始終存在。因此，應(yīng)加強對地方政府的信貸監(jiān)管，有效約束地方政府的軟預算約束，防控地方政府債務(wù)風險。當然，我們需要認識到，硬化地方政府的預算約束，不是簡單地讓地方政府減少支出尤其投資，而是要扭轉(zhuǎn)現(xiàn)有的地方政府激勵機制，避免道德風險，促使地方政府通過長期內(nèi)生發(fā)展動力的增強來更好地化解債務(wù)、助力可持續(xù)發(fā)展。

第二，應(yīng)削弱地方政府對杠桿資源的控制，著眼于“弱化”地方政府直接干預經(jīng)濟的能力。在投資沖動的驅(qū)動下，地方政府會積極利用杠桿資源，主動尋求銀行貸款、債券、信托等各種融資支持。因此，削弱地方政府對杠桿資源的控制，才能從源頭上約束和規(guī)范地方政府的不良融資行為。

第三，要重點關(guān)注政府干預強、保增長壓力大的區(qū)域。鑒于政府干預強的區(qū)域具有更強的地方政府債務(wù)擴張能力，而保增長壓力大的區(qū)域更加依賴地方政府債務(wù)融資，因此需要對這兩類區(qū)域重點關(guān)注。

（本篇為澎湃商學院獨家專欄“中國經(jīng)濟新動能”系列之九，作者劉瑞明為中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院教授、國有經(jīng)濟研究院執(zhí)行院長，余家林為中國社會科學院農(nóng)村發(fā)展研究所助理研究員）