專訪田軒：建議試點逐步恢復T+0股票交易制度，加強金融倫理教育

田軒   受訪者供圖

今年以來，我國資本市場經歷了波動起伏，要如何更好地建設資本市場？是否還需要推出平準基金？下階段資本市場建設的重點和難點有哪些？

今年全國兩會期間，全國人大代表，清華大學五道口金融學院副院長田軒接受了澎湃新聞（www.ditubang.cn）記者專訪，就上述問題發表了自己的見解。他建議試點逐步恢復T+0股票交易制度，出臺配套的風險監管措施，防止市場大幅波動。與此同時，也要提高上市公司質量、提高“可投性”，這是穩定活躍資本市場、提振投資者信心的重要一環。

田軒建議，要加大對于內幕交易、欺詐發行、財務造假、操縱市場等違法違規的懲處力度；要加大激勵機制，引入股票期權等金融工具，更好地發揮對上市公司董監高的激勵作用；要加強對增量上市公司在入口端的核查，加大對上市公司退市制度的改革，保障上市公司池子的基本平衡。

談及金融教育，田軒建議要將金融倫理教育納入高校金融專業必修課，加快中國特色金融倫理通識教材的編制，在擇業、就業端加強對于金融倫理水平的人才考核力度，構建從校園到社會“全鏈條”重視金融倫理的文化氛圍，建立金融倫理水平終身學習平臺及跟蹤評估機制，對金融從業人員金融倫理認知水平進行實時評估并實時納入職業注冊考評。

以下為采訪實錄（在不改變原意的基礎上略經編輯）：

澎湃新聞：前不久，證監會密集召開一系列座談會，就加強資本市場監管、防范化解風險、推動資本市場高質量發展廣泛聽取各方面意見建議。我們了解到田老師您也參加了第一場專家學者座談會，能否與我們分享下您的感受與觀察？此外，對于資本市場監管您最關心哪些問題？給證監會提出了哪些意見和建議？

田軒：證監會召開系列座談會的時間是2月18日和19日，我參加的是2月18日那場，當天是大年初八也是周日，資本市場還沒有開市。我是大年初五或初六晚上接到證監會辦公廳電話邀請的，這說明證監會過年期間沒有休息，晚上也沒有休息，一直在辦公。

座談會邀請了八九位專家，新任證監會主席吳清出席，他告訴我們，證監會班子成員有6人，每位成員要開兩場，一共要開12場座談會。從后續的通報可以看到，此次座談會覆蓋范圍非常廣，包括了專家學者、上市公司、非上市公司、機構投資者、中小投資者、外資投資者等。

證監會開年就召開系列座談會，圍繞市場關心、關切問題廣泛聽取各方面意見建議，展現了新一屆證監會黨委愿意充分傾聽、尊重市場各方意見、回應市場關切的誠摯態度，釋放了關鍵時期共建市場、持續發力穩市場穩信心的政策暖意。

在座談會現場，當面和吳清主席交流，我們充分感受到了證監會新任主席問計于市場、問計于專家、科學決策的態度和求真務實的工作作風。座談會上，與會專家知無不言、言無不盡、互動熱烈。我提出了加強上市公司質量、加大對證券違法違規行為懲處力度等建議。

提高上市公司質量、提高“可投性”是穩定活躍資本市場、提振投資者信心的重要一環，這也是資本市場發展的“治本之策”。我認為提高上市公司質量需要加強上市公司治理，完善監管機制。在座談會上我特別提到了上市公司的獨立董事制度，由于選拔機制受大股東、實控人影響，客觀上講，很多獨立董事既不“獨立”，也不“懂事”，出現了很多人情董事、花瓶董事現象。

對標成熟的資本市場，美國一個上市公司董事會平均有11個人，約9人是外部獨立董事，能對上市公司起到很好的監督作用。所以我建議要從根本上改變獨立董事選拔機制，讓獨立董事能履職。與此同時也要加大激勵機制，要引入股票期權等金融工具，能更好地發揮對于上市公司董監高的激勵作用。

從外部角度講，要保證一個活躍的控制權市場，大家經常聽到“門口的野蠻人”這個說法，其實“野蠻人”并不是真的壞人，我們要給“野蠻人”正名，這是很好的上市公司外部治理機制，正是因為有這些覬覦上市公司控制權的“野蠻人”，才能倒逼上市公司高管兢兢業業為中小投資者服務，提高上市公司競爭力，提高企業投資回報。

做好上市公司治理，也要注意加強對增量入口端的核查，要深刻理解注冊制不是將公司上市的門檻放低而是抬高了，要加大違法違規懲處力度，震懾那些企圖通過粉飾業績的企業“帶病闖關”。此外，也要加大對上市公司退市制度的改革，保障上市公司池子的基本平衡。

對于內幕交易、欺詐發行、財務造假、操縱市場等行為，只有加大違法違規懲處力度，才能起到震懾作用，凈化資本市場。新《證券法》已經提高了對財務造假的懲處力度，但是我認為處罰力度還是不夠的，建議按照基數來進行處罰。同時也要完善集體訴訟制度、特別代理人訴訟制度，切實保護中小投資者權益。此外還要將《刑法》與《證券法》打通，加大對于操縱市場等證券違法犯罪的打擊力度。

澎湃新聞：在您提交的兩會建議中，您建議試點逐步恢復“T+0”股票交易制度。目前實施的“T+1”交易制度存在哪些問題？“T+0”與其相較，有哪些利弊？您對此如何權衡？

田軒：今年兩會我帶來了一個代表建議，是關于實行“T+0”交易制度保障投融資兩端動態平衡的，建議能夠試點逐步恢復T+0股票交易制度。

其實上世紀90年代初期，我國資本市場剛剛建立的時候曾短暫實行過T+0交易制度，但是由于當時資本市場發展還不成熟，監管理念尚不完善，法律法規不夠健全，加上可以投資的標的確實比較少，因此T+0交易制度導致了市場劇烈波動，從1995年起，中國資本市場都改為了T+1交易制度。

如今三十多年過去了，我國資本市場取得了長足發展，當前我們的監管制度、監管理念、可投標的、金融工具都有了很大完善，我覺得已經到了可以探討恢復T+0制度的時候了。

簡單解釋下T+0與T+1，二者都是證券交易與結算制度的一種簡稱。T+0是指投資者當天賣出的股票資金在當天就可以重新買入股票、當天買入的股票在當天就可以賣出的一種證券交易機制，也就是當天可以進行反向操作。T+1則不允許當天進行反向操作，需要等到第二天。

從交易制度看，我國現行的T+1交易制度已無法滿足全面注冊制背景下健康投資生態構建的需要。它客觀上降低了股票的流動性，限制了投資者的投資意愿表達，由于沒辦法充分博弈，市場的價格發現功能也有所失靈，致使股價的波動性會發生外溢。而實施更靈活、公平的交易制度，將是短期內提升投資者獲得感、實現市場投融資兩端動態平衡的重要抓手。

當前，全球44個主要股票市場中，只有上海和深圳交易所采取T+1制度，其余42個均采用T+0制度。目前的股票市場T+1交易制度下，一旦當日股票市場出現較大波動，大的機構投資者可以利用股指期貨、ETF套利、融資融券反向操作來彌補損失甚至可以盈利，而中小投資者一旦操作失誤，當日虧損無法挽回。這不僅有悖于市場公平性原則，也將對金融市場穩定產生不利影響。

因此我建議，試點逐步恢復T+0股票交易制度。在主板市場藍籌股試點并逐步擴大T+0交易制度范圍；先行在個人投資者中試點T+0，成熟后再向機構投資者過渡；先行試點單日單次T+0，成熟后向單日多次T+0過渡，直至完全覆蓋。可以以上交所單次T+0交易制度研究為出發點，循序漸進，將T+0交易制度從主板市場逐步有序地推廣到其他各個板塊，最終實現在A股板塊的全覆蓋，并逐漸統一各板塊漲跌幅標準。

此外，還要出臺配套的風險監管措施，防止市場大幅波動。采取保證金制度、對投資者賬戶進行定期評估、限制不良交易賬戶等風險監管措施預防T+0制度可能帶來的風險，維護市場穩定。同時，采取更精準的投資者適當性管理。在投資者準入門檻設置時，從資產規模及投資經驗等角度對投資者進行區分，采取賬戶金額分開管理、實行特別報價制度、限定T+0交易頻次或交易規模等措施防止投資風險。

當然，T+0交易制度改革其實是活躍資本市場、提振投資者信心的治標之策，而治本之策則是剛剛提到的提高上市公司質量、改善上市公司治理，增加上市公司可投性，這才能最終實現“慢牛”“長牛”“健康牛”“牛長熊短”。

澎湃新聞：今年初資本市場經歷了波動起伏，很多市場參與者再次呼吁推出平準基金。想請教您，當前的市場環境是否應該盡快推出平準基金？對于健全完善資本市場基礎制度、促進投融資動態平衡您還有什么建議？

田軒：關于推出平準基金的討論其實是從今年年初就開始的，直到1月底、2月初達到了高峰，此前我也寫過文章。當時的背景是2024年開年以來，資本市場出現了比較明顯的下挫，跌幅還是蠻大的，這與2015年等前幾次“股災”價格異常波動還不一樣。此前2015年是先經歷了股指快速上漲，到6000多點后，很多投資者已經獲利了，然后股價下跌，實際上是投資者獲利的回吐。因為前期漲幅比較大，投資者也有比較厚的“安全墊”，因此危害沒有這次這么大。

而近兩年我國資本市場長期在3000點徘徊，下行震蕩已經有半年左右，今年以來連續跌穿3000點、2900點、2800點、2700點，也出現了千股跌停的現象，這與此前情況還是不一樣的。

當時我寫文章呼吁，或許到了平準基金應當出臺的時候了，需要強調的是，平準基金不是一個常規操作，必須在資本市場出現極端罕見的股指暴跌時候才需要，在市場已經非常悲觀、大量資金抽逃、市場失去自我修復的前提下，才需要國家成立平準基金進行“救市”。

客觀上講，隨著國家隊入場托市，兔年最后三個交易日實現了“三連陽”，證監會新任領導也向市場釋放了積極信號，龍年開市第二周就已經回到了3000點以上，所以我覺得現在市場已經恢復了它的自我修復能力。盡管我們不能掉以輕心，但推出平準基金最緊迫的時候已經過去了。

目前來看，市場罕見地快速下跌、彌漫著悲觀情緒、大量資金抽逃、市場失去自我修復能力等前提已經不再具備，所以我覺得現在不用再推出平準基金，而是需要讓市場自發地修復運行。

澎湃新聞：作為教育工作者，您也帶來了關于加強金融倫理教育的建議。能否講講金融倫理教育、金融道德教育主要講授哪些內容？您是關注到了目前存在哪些金融失范行為或金融倫理風險么？對于如何開展金融倫理教育您有什么具體建議？

田軒：今年兩會我帶來的另一個建議是關于加強金融倫理教育，確保“金融向善為實體”的。主要是對標金融強國目標下金融服務實體經濟的核心使命看，我國金融學科教育體系中關于金融倫理教育內容尚未引起教育主體足夠重視，且金融倫理教育水平與金融擇業、就業對接度不足。

去年底中央金融工作會議提出“加快建設金融強國”的目標，今年1月，在省部級主要領導干部推動金融高質量發展專題研討班上，總書記強調，金融強國應當基于強大的經濟基礎，具有領先世界的經濟實力、科技實力和綜合國力，同時具備一系列關鍵核心金融要素，即：擁有強大的貨幣、強大的中央銀行、強大的金融機構、強大的國際金融中心、強大的金融監管、強大的金融人才隊伍。

也就是說，強大的金融人才隊伍是金融強國的重要組成部分。我來自高校，非常關注如何培育強大的金融人才隊伍。客觀上講，我國高等教育在金融知識層面，無論是教材、教學理念、教學方法等，都已經和國際接軌了。然而我們也存在重知識、輕倫理、輕文化，重理論、輕實踐，重技能、輕規則等一系列與當前中國高質量發展不匹配的短板。

金融是離錢很近的行業，金融反腐已經展示了很多觸目驚心的案例，金融領域的腐敗呈現交叉性、隱蔽性，而且傳染性很強。有的時候，某一個金融從業人員跨過道德和法律的紅線，就會把一個部門、一個機構搞垮，甚至還會引發系統性的金融風險。所以，對于金融從業人員的倫理教育就顯得十分必要。

當前我們在金融倫理教育方面還沒有足夠的重視，上世紀80年代美國華爾街發生一系列丑聞后，美國就開始非常重視金融倫理教育，美國90%以上的商學院、管理學院、金融學院都開設金融倫理課程，而我國高校對于金融倫理教育重要性的認識目前還是不足的。

與此同時，我國的金融倫理還沒有形成學科體系，學科建設上存在教學和評價兩個短板，一方面沒有通識的教材，從評價上也沒有金融倫理課程的評價體系。此外，金融倫理教育與社會還有脫節。

為此，我建議，加強頂層設計，加強金融倫理文教工作合力。由教育部、人民銀行、國家金融監督管理總局等相關部門聯合編制指引性文件，如《中國金融倫理建設行動方案》，統一指導和協調推動金融倫理文教體系建設。由監管部門、自律組織、市場機構以及高校智庫等代表組成金融倫理專門教育委員會，制定金融高等教育、職業教育具體行動方案。

將金融倫理教育納入高校金融專業必修課，提高倫理教學考評要求。結合國家基本金融工作方針，加強大學生的金融德育教育，推動金融德育示范教育基地掛牌建設，從價值觀源頭強化金融風險警示教育。教師考評方面，提高金融倫理教育在教師教學考核中的評分權重，完善相應激勵機制。

加快中國特色金融倫理通識教材的編制，厚植金融倫理教育理論根基。由國內一流高校牽頭，圍繞宏觀文化層、中觀組織層、微觀個人層，結合中國金融宏觀調控、金融創新、金融改革與發展、金融監管與風險防范等關系中國金融高質量的重點領域，加快研究并形成一批基于中國金融改革創新發展實踐的中國特色金融倫理通識教材。

在擇業、就業端加強對于金融倫理水平的人才考核力度，構建從校園到社會“全鏈條”重視金融倫理的文化氛圍。在金融從業人員職業資格考核、人才認證等方面，明確嵌入金融倫理考核要求。引導鼓勵規模較大、運作較復雜的金融機構設置金融倫理相關崗位，在各級黨委的統一指導下，引導和督促金融機構開展負責任的金融創新活動。聯合互聯網知識服務機構，建立金融倫理水平終身學習平臺及跟蹤評估機制，并定期進行相關知識考核，利用人工智能、大數據等手段對從業人員金融倫理認知水平進行實時評估并實時納入職業注冊考評。

澎湃新聞：您的另一份建議是關于加強政策合力進一步優化外資營商環境的。去年我國對外出口和吸引外資都承受了較大壓力，有分析指出今年外貿外資壓力恐將延續。您怎么看當前影響外商在華投資諸多因素間的主次關系？我國營商環境改善還有哪些空間？重點和難點是什么？

田軒：長期以來，外商投資在中國經濟發展中都起到了很重要的作用，總書記也多次強調要堅定不移全面深化改革擴大高水平對外開放，堅持以開放促改革、促發展、促創新，推動建設開放型世界經濟。

客觀上講，近年來我國吸引外資確實遇到了比較困難的情況，數據上有所下滑。對此我認為應當加強政策合力，優化營商環境。當前我觀察到，我國吸引外資方面還存在制度與政策協同性不足、法律法規不完善、市場化程度不足等堵點。

優化外商投資環境很重要的一點是需要政府多部門政策統一協調。如果政府執行主體的明晰度不足，各個職能部門就可能出現信息數據和平臺的割裂，有時候數據的標準和口徑也會不一致，行政審批流程也不一樣，導致部分政策可能出現“打架”。一些很好的頂層設計在落地執行過程中可能會出現“分解謬誤”。

與此同時，一些地方在招商引資過程中提出各種便利，但等企業項目落地后又提出不同的監管要求，出現了監管的不可預見、不透明等情況。此外，一些地方的法制化建設還不夠，在投資便利化、知識產權保護等方面還沒有建立完善、協調、規范的體系，對吸引外商投資產生了不利影響。

為此我建議，要健全市場機制，發揮有效市場與有為政府的協同效應。在政策上保證一致性、穩定性和可持續性，減少行政干預，確立市場在資源配置中的決定性地位；完善市場主體問題反饋機制，出臺針對性政策，切實回應企業關切、疏解堵點，激發市場主體活力。在落實中央政策時，發揮跨區域、跨部門、跨領域協同效應，提升政策執行效率和質量。進一步健全市場監管機制，提高監管效能，加強司法協同，規范市場主體行為，嚴厲打擊惡意競爭、虛假營銷、產權侵占等違法違規行為。

要在具有重點示范效應的領域樹立“標桿”，明確支持外資與民企的態度。針對一些過去兩年由于不合規經營而受到監管處罰的外商投資企業和民營企業，在其已經完成合規整改、達到合規要求的前提下，以針對性的政策如支持鼓勵其通過境內外資本市場上市，旗幟鮮明地表明對其合規業務展業的支持態度，形成宣傳示范效應。

要加強涉外法律服務體系建設，打造穩定、公平、透明、可預期的法治營商環境。由有關部門牽頭制定綱領性文件，在穩定市場經營主體預期的同時，為協調同步提升涉外法律服務水平提供目標統一的方向性指引。建立健全國際法律服務和糾紛解決機制，突破跨境商事糾紛解決的空間“壁壘”，發揮國際商事仲裁跨境管轄、跨境執行的特殊功能。積極指導推動有條件的商會、行業協會、商事仲裁機構等設立國際商事調解組織，構建多元化國際商事糾紛解決工作機制。減少行政監管部門以非法治方式對市場主體行為的干預，對于已發生并造成企業嚴重經濟損失的錯案，要允許相關企業提交行政訴訟或法律訴訟加以糾正，并對相關案例開展警示宣傳教育。

要暢通國內外循環，以更高水平開放吸引外商投資。加強頂層設計，建立全國“一盤棋”的穩外資工作機制，拓展對外開放廣度和深度，開展國際高水平自由貿易協定規則對接先行先試。充分利用“進博會”“服貿會”等國家級重要經貿平臺，加強開放政策和投資環境的宣傳推介，進一步在規則、規制、管理、標準等方面對標國際先進。強化制度約束提升政務服務整體水平，為符合條件的外商投資企業建立綠色通道，建立健全合格境外有限合伙人外匯管理便利化制度，加大外商投資引導力度。在力爭打通區域政策阻隔，實現各地對外開放與對內開放的全面有機銜接、良性互動，逐步形成國際與國內、區域與區域之間規則一致、高效協同的營商環境創新氛圍。

澎湃新聞：對于今年貨幣政策、財政政策等宏觀經濟領域的著力點，您還有什么想法和建議？

田軒：2024年是“十四五”規劃中非常重要的一年，《政府工作報告》也對2024年國民經濟增長制定了一系列目標，從國家宏觀政策上看，也要做好相應的配合。從我的學術研究體會出發，我認為當前中央在財政政策上還有發力空間。

盡管當前我國地方政府債務水平比較高，但中央政府的負債水平還是相對較低的。財政政策發力，做一些基礎設施投資、科技創新投資。

從貨幣政策角度看，近年來我國一直采取比較克制的貨幣政策，沒有像美國等經濟體那樣大起大落，還是留有余地的。2024年我國應該堅持穩健的貨幣政策，實施精準滴灌，對重點行業、重點領域加大扶持力度。

此外，貨幣政策也要同財政政策協同發力，以此來保證2024年國民經濟各項目標能得以順利實現。