IPO：動(dòng)力電池行業(yè)變天，不生產(chǎn)電芯的冪源科技為何也要卷？

冪源科技的真正角色，是月老？

最近，動(dòng)力電池正處于市場(chǎng)重構(gòu)階段。一邊是供給端動(dòng)力電池產(chǎn)能過(guò)剩，一邊是需求端新能源車企加碼電池自研。供需不匹配孕育出了新機(jī)遇，產(chǎn)業(yè)鏈的連接者與賦能者成為市場(chǎng)所需。而冪源科技控股有限公司（下稱“冪源科技”）扮演的便是這樣一種角色。

據(jù)悉，冪源科技是中國(guó)動(dòng)力電池系統(tǒng)價(jià)值鏈賦能者，公司主要為電動(dòng)汽車OEM生產(chǎn)商定制電池系統(tǒng)，其次為儲(chǔ)能解決方案及電池管理系統(tǒng)（BMS）。

近期，冪源科技正式向港交所遞交了招股說(shuō)明書，由匯豐及中金公司擔(dān)任聯(lián)席保薦人。那么，在動(dòng)力電池的行業(yè)波動(dòng)下，冪源科技的真正價(jià)值在哪？上市又會(huì)為冪源科技帶來(lái)哪些機(jī)遇？

不生產(chǎn)電芯的冪源科技，價(jià)值何在？

最近幾年，新能源汽車的發(fā)展如火如荼。動(dòng)力電池作為新能源汽車的靈魂部分，發(fā)展也隨之騰飛。冪源科技作為動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈中的一環(huán)，同樣深受資本和市場(chǎng)青睞。據(jù)悉，截至2021年12月，冪源科技的估值已上升至6.92億美元，較四年前上漲了144.52%。

估值增長(zhǎng)背后，是資本對(duì)冪源科技商業(yè)模式稀缺性的看好。從業(yè)務(wù)內(nèi)容來(lái)看，冪源科技僅負(fù)責(zé)動(dòng)力電池系統(tǒng)這一個(gè)環(huán)節(jié)。

據(jù)悉，動(dòng)力電池系統(tǒng)是基于特定車型的定制化產(chǎn)品設(shè)計(jì)和工藝流程，以電芯、熱管理系統(tǒng)、電氣組件、結(jié)構(gòu)組件、BMS為主要原材料，為電動(dòng)汽車整車廠開發(fā)的提供驅(qū)動(dòng)能源的可充電電力儲(chǔ)存系統(tǒng)。

而市面上大眾所熟知的電池管理系統(tǒng)供應(yīng)商，例如弗迪電池、寧德時(shí)代、蜂巢能源等企業(yè)，均涉及電芯生產(chǎn)。而相比于其他電池管理系統(tǒng)廠商，冪源科技的商業(yè)模式具備輕資產(chǎn)優(yōu)勢(shì)。據(jù)每日經(jīng)濟(jì)新聞報(bào)道，冪源科技表示，公司本身不制造電芯。招股書材料顯示，冪源科技目前通過(guò)讓客戶直接采購(gòu)電芯，減輕了公司對(duì)電芯價(jià)格波動(dòng)及保修責(zé)任的擔(dān)憂，使公司能夠?qū)Ｗ⒂陂_發(fā)定制動(dòng)力電池系統(tǒng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

而在此種業(yè)務(wù)模式下，持續(xù)粘合動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)鏈上下游中的“龍頭”、擁有新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)大“朋友圈”，便成為了冪源科技保持長(zhǎng)久生命力的關(guān)鍵。

資料顯示，按2022年按出貨量計(jì)，冪源科技與前十五大中國(guó)電池制造商中的13家保持緊密的業(yè)務(wù)聯(lián)系，而截至2023年6月底，公司已為116家電動(dòng)汽車OEM客戶設(shè)計(jì)動(dòng)力電池系統(tǒng)。

值得一提的是寧德時(shí)代、五菱汽車和江淮汽車。招股書顯示，2020年至2022年，冪源科技前五大客戶的銷售收入占比均在95%上下浮動(dòng)。其中，寧德時(shí)代、五菱、江淮汽車、以及印度的一家領(lǐng)先的電動(dòng)汽車制造商均一直穩(wěn)定在公司前五大客戶名單中。

據(jù)悉，2017年，冪源科技與江淮汽車開始合作；2020年，冪源科技綁定五菱MINI車型；2021年起，冪源科技成為寧德時(shí)代指定汽車OEM客戶提供圓柱電芯的電池系統(tǒng)及技術(shù)，2023年被聘請(qǐng)開發(fā)方形電芯的動(dòng)力電池系統(tǒng)。

而與五菱MINI車型的合作更是將冪源科技帶飛了一次。數(shù)據(jù)顯示，2022年，中國(guó)A00級(jí)純電車型占純電乘用車總銷量的26%。五菱宏光MINI EV以55.4萬(wàn)輛的成績(jī)位居2022年全球A00級(jí)純電汽車銷量首位。同年，按出貨量計(jì)，冪源科技是中國(guó)A00級(jí)乘用純電動(dòng)汽車的最大動(dòng)力電池系統(tǒng)供應(yīng)商。

與頭部客戶的深度綁定，也讓冪源科技實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)騰飛。2020年至2022年，公司營(yíng)收分別約為10.15億元、25.67億元及55.74億元，期間復(fù)合年增長(zhǎng)率高達(dá)134.4%。其中，五菱的貢獻(xiàn)不容忽視。招股書顯示，2020年至2022年，五菱均是冪源科技的第一大客戶，收入占比分別為54.2%、47.6%和46%。

而冪源科技與大客戶之間的牢固合作，得益于冪源科技高管團(tuán)隊(duì)深厚的新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈背景。冪源科技的創(chuàng)始人、 董事長(zhǎng)兼CEO周鵬曾任特斯拉Model S的動(dòng)力總成總工程師，曾在英特爾和Cooligy中擔(dān)任工程師，在動(dòng)力電池行業(yè)有超過(guò)17年從業(yè)經(jīng)驗(yàn)；聯(lián)席總裁王揚(yáng)曾在汽車零部件供應(yīng)商ASYST Technologies任職。

依托輕資產(chǎn)的商業(yè)模式、牢固的客戶網(wǎng)、以及強(qiáng)大的高管團(tuán)隊(duì)，冪源科技躋身行業(yè)前列。根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2022年，按出貨量計(jì)，公司在中國(guó)純電動(dòng)乘用車動(dòng)力電池系統(tǒng)供應(yīng)商中市場(chǎng)份額為9.6%，排名第三。

車企自研降本壓縮市場(chǎng)，“中間商”冪源科技技術(shù)開源？

目前，新能源車企產(chǎn)業(yè)鏈變動(dòng)下，冪源科技賽道的可持續(xù)性正在受到質(zhì)疑。

第一，新能源車企廠商們的價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈。1月12日，特斯拉中國(guó)官網(wǎng)更新，對(duì)Model 3/Y后輪驅(qū)動(dòng)版及長(zhǎng)續(xù)航版售價(jià)進(jìn)行調(diào)整，下調(diào)幅度6500元至15500元不等；隨后，國(guó)內(nèi)多個(gè)新能源車企，理想、蔚來(lái)、小鵬等也不斷推出新年限時(shí)購(gòu)車優(yōu)惠活動(dòng)。

第二，車企們正在抬高電池自研率。動(dòng)力電池一直是新能源車生產(chǎn)成本中的“大頭”，高自研率可以幫助車企有效降低成本。以特斯拉為例，相比于松下能源（特斯拉電池供應(yīng)商）提供的2170電池，特斯拉自研的4680電池單體容量提升5倍，對(duì)應(yīng)的每度電投資成本減少7%、總成本減少14%。

巨大的降本空間吸引著越來(lái)越多的國(guó)產(chǎn)車企加入自研電池行列。據(jù)鳳凰網(wǎng)，截至目前，自研電池的國(guó)產(chǎn)車企也已超10家。

新能源車企對(duì)外需求減少，冪源科技的銷量和營(yíng)收也受到了影響。冪源科技就風(fēng)險(xiǎn)提示表示，公司無(wú)法保證，上游或下游參與者不會(huì)開發(fā)自家的設(shè)計(jì)。

招股書顯示，2023 年上半年，冪源科技需要及無(wú)需采購(gòu)電芯的動(dòng)力電池系統(tǒng)銷量分別為3.28 萬(wàn)個(gè)、7.19 萬(wàn)個(gè)，同比去年的 12.65 萬(wàn)個(gè)、8.48 萬(wàn)個(gè)，分別下降了74.07%、15.21%；營(yíng)業(yè)收入11.22 億元，同比下滑53.93%。

第三，動(dòng)力電池技術(shù)發(fā)展變革。有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，未來(lái)產(chǎn)業(yè)鏈努力的方向是電池與車身一體化，即把電芯集成到底盤（CTC技術(shù)）乃至電芯集成到車身（CTB技術(shù)）。

該種技術(shù)由于將電芯直接集成到車身、底盤，從而省去了組裝成模組、Pack環(huán)節(jié)。其意義在于通過(guò)簡(jiǎn)化和集成了車身結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)了電動(dòng)車空間和成本的優(yōu)化，提高了電動(dòng)車生產(chǎn)組裝效率，節(jié)省了人力物力。據(jù)悉，特斯拉通過(guò)4680電池的CTC一體化技術(shù)及整車的一體化壓鑄工藝，可以減少370個(gè)零部件，給整車減重10%。

這將對(duì)冪源科技的動(dòng)力電池系統(tǒng)Pack環(huán)節(jié)的價(jià)值造成影響。據(jù)悉，冪源科技的控股子公司華霆（合肥）動(dòng)力技術(shù)有限公司是業(yè)界較為熟知的第三方Pack（組裝、封裝）廠商。冪源科技也表示，關(guān)鍵部件的客戶或供應(yīng)商可能垂直整合價(jià)值鏈，并開始參與競(jìng)爭(zhēng)。

不破不立，冪源科技也正在尋求新出路。

市場(chǎng)需求方面，上游動(dòng)力電池廠商們依舊需要冪源科技的商業(yè)模式。目前，動(dòng)力電池產(chǎn)能利用率不足。高工產(chǎn)業(yè)研究院2023年12月初披露的數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)動(dòng)力電池產(chǎn)能的利用率從2022年的超75%下降到今年的平均不足65%。對(duì)此，目前業(yè)內(nèi)更認(rèn)可的觀點(diǎn)是動(dòng)力電池行業(yè)出現(xiàn)了“結(jié)構(gòu)性過(guò)剩”，即低端產(chǎn)能過(guò)剩、高端產(chǎn)能供給不足。

這是因?yàn)楦叨藙?dòng)力電池的研發(fā)受制于材料特性、工藝水平、集成技術(shù)等多重因素的影響，技術(shù)研發(fā)投入大、周期長(zhǎng)，對(duì)于多數(shù)中小規(guī)模的動(dòng)力電池廠商來(lái)說(shuō)并不友好。

而冪源科技具備技術(shù)降本和專有技術(shù)壁壘優(yōu)勢(shì)。

據(jù)IPO聚焦，冪源科技主要擁有雙極型封裝結(jié)構(gòu)技術(shù)（BEST）、多功能一體化結(jié)構(gòu)技術(shù)（MUST）兩項(xiàng)領(lǐng)先的專有技術(shù)。其中，采用BEST的LFP圓柱電芯，成本降低約40%；而為L(zhǎng)FP方形電芯設(shè)計(jì)的MUST，成本降低約10%。同時(shí)，與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，采用MUST動(dòng)力電池系統(tǒng)在空間利用率方面高出40%以上。

招股書顯示，通過(guò)這兩項(xiàng)技術(shù)，冪源科技將最新的高性能產(chǎn)品的電芯至系統(tǒng)封裝效率大幅提升至87%，且不影響其安全及熱管理標(biāo)準(zhǔn)。

冪源科技表示，由于動(dòng)力電池系統(tǒng)通常根據(jù)供應(yīng)商的專有技術(shù)定制，而新供應(yīng)商開發(fā)及交付動(dòng)力電池系統(tǒng)需要相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間，因此動(dòng)力電池系統(tǒng)供應(yīng)商面臨相對(duì)較低的替代風(fēng)險(xiǎn)，相互依賴創(chuàng)造了穩(wěn)定及可持續(xù)的業(yè)務(wù)關(guān)系。

不過(guò)，冪源科技正在尋求技術(shù)轉(zhuǎn)型。從當(dāng)下的消費(fèi)趨勢(shì)看，A及B+尺寸的純電動(dòng)汽車是消費(fèi)者的首選。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)到2027年，B+及A尺寸的純電動(dòng)汽車銷量占比預(yù)計(jì)分別為35%及23%，A00級(jí)純電動(dòng)汽車銷量占比則收窄至15%，雖然占比較為穩(wěn)定，但相較于2017年已失去了大半市場(chǎng)。冪源科技也在招股書中表示，公司擬將在中國(guó)A00級(jí)乘用純電動(dòng)汽車上的成功復(fù)制至A0及A級(jí)分部。

技術(shù)研發(fā)重點(diǎn)的轉(zhuǎn)變與公司的大客戶轉(zhuǎn)變有所關(guān)聯(lián)。2023年上半年，冪源科技的第一大客戶從五菱轉(zhuǎn)變?yōu)榱私雌嚒?shù)據(jù)顯示，2020年-2022年，江淮汽車均為冪源科技第二大客戶，占營(yíng)業(yè)收入的比重分別為23.6%、33.6%、31.3%。2023年上半年，江淮汽車躍居冪源科技第一大客戶之位，營(yíng)收占比達(dá)35.5%。

而在2023年12月，江淮汽車發(fā)布公告稱，與華為終端有限公司簽署《智能新能源汽車合作協(xié)議》。公告提到，江淮汽車負(fù)責(zé)產(chǎn)品開發(fā)和生產(chǎn)制造，華為提供銷售服務(wù)。業(yè)內(nèi)人士對(duì)此表示，此次合作將意味著冪源科技有望擠入華為供應(yīng)鏈分一杯羹。

總之，核心技術(shù)一直是冪源科技的“王牌”。而加碼技術(shù)研發(fā)也成為了公司上市的主要目的之一。招股書顯示，冪源科技雖未披露具體募集金額，但公司表示IPO募集所得資金凈額將主要用于持續(xù)開發(fā)BEST、MUST等技術(shù)、擴(kuò)大年總產(chǎn)能、營(yíng)運(yùn)資金及一般企業(yè)用途。

總結(jié)：

動(dòng)力電池廠商和新能源車企之間的供需差一直存在，而冪源科技通過(guò)動(dòng)力電池系統(tǒng)技術(shù)賦能，讓其在產(chǎn)業(yè)鏈中扮演了“月老”和“中間商”的角色。

目前，在新能源汽車價(jià)格戰(zhàn)背景下，動(dòng)力電池的技術(shù)降本也將永不停止，市場(chǎng)對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈賦能企業(yè)的衡量標(biāo)準(zhǔn)也在不斷發(fā)生轉(zhuǎn)變。可以說(shuō)，商業(yè)模式、高管團(tuán)隊(duì)以及客戶網(wǎng)早已成為了該類企業(yè)必須具備的基本盤。未來(lái)，真正決定產(chǎn)業(yè)鏈賦能類企業(yè)能否長(zhǎng)久發(fā)展的或?qū)⑹歉叨穗姵匮邪l(fā)能力這一“技術(shù)堡壘”。

而搭乘了江淮汽車和華為快艇的冪源科技，也必將在思考如何掌控好“技術(shù)”駕駛權(quán)上下一番苦功夫。

作者：斜得快

來(lái)源：港股研究社