退市5年后鞋王百麗再上市：毛利率65%，高瓴帶來哪些改變

私有化退市近5年，一代“鞋王”百麗“殺”回資本市場(chǎng)。

3月16日，百麗時(shí)尚集團(tuán)（下稱“百麗時(shí)尚”）正式向港交所提交上市申請(qǐng)。聯(lián)席保薦人為美銀證券和摩根士丹利。

易主高瓴資本后，百麗時(shí)尚轉(zhuǎn)型鞋服巨無霸欲再度上市。百麗時(shí)尚布局包括Belle、73Hours、Champion等20個(gè)差異化定位品牌，截至2021年11月30日止九個(gè)月收入約176億元，歸屬于母公司股東的凈利潤近23億元，毛利率穩(wěn)定在65%左右。目前市場(chǎng)估計(jì)，此次IPO規(guī)模約10億美元。

值得一提的是，此前已拆分上市的運(yùn)動(dòng)鞋服代理業(yè)務(wù)滔搏國際控股有限公司（6110.HK，滔搏），截至2021年2月28日止財(cái)年收入360億元，凈利潤27億元。

市值一度超千億，私有化易主高瓴資本

2006年，百麗時(shí)尚還是中國零售額最大的女鞋零售商，2007年，以百麗時(shí)尚為主營業(yè)務(wù)的百麗國際（原上市代碼1880.HK）首次在聯(lián)交所上市，上市發(fā)售價(jià)為每股6.20港元，市值510億港元，巔峰時(shí)期市值1500億港元。

上市后，百麗國際大手筆先后并購多個(gè)鞋服品牌，包括妙麗、美麗寶和森達(dá)，2013年還與女裝品牌巴洛克日本合作，首次介入女裝領(lǐng)域。

然而，2014年起，百麗國際線下發(fā)展遇阻，電商潮起時(shí)線上轉(zhuǎn)型失利，業(yè)績節(jié)節(jié)敗退。百麗國際年報(bào)顯示，2016年凈利潤同比（與上年同期相比）大幅下滑38.41%，2017年凈利潤同比減少18.09%，較2012年幾乎腰斬。

招股書披露，彼時(shí)百麗國際曾試圖對(duì)整個(gè)業(yè)務(wù)進(jìn)行轉(zhuǎn)型，但作為上市公司，轉(zhuǎn)型可能會(huì)受到公開股票市場(chǎng)的壓力影響，百麗國際最終在2017年選擇私有化退市。

2017年7月，由高瓴資本、智者創(chuàng)業(yè)等投資方組成的財(cái)團(tuán)，以531億港元正式私有化百麗國際，此后高瓴資本主導(dǎo)了百麗國際的業(yè)務(wù)拆分與重組。

招股書披露，在上市前的股東架構(gòu)中，由Muse Holdings最終控制的百麗國際通過Belle Brands持有百麗時(shí)尚100%的股份。Muse Holdings分別由智者創(chuàng)業(yè)、Hillhouse HHBH及SCBL分別持有 46.36%、44.48%及9.16%的權(quán)益。

其中，Hillhouse HHBH由Hillhouse HHBH LP最終控制，后者的獨(dú)家投資管理人為HHBH Investment (高瓴)。SCBL由Alpha Mavericks Limited直接全資擁有，由CDH Fund V, L.P.及其聯(lián)屬人士間接控制，并由CDH V Holdings Company Limited（鼎暉投資）最終控制。

張磊稱百麗有機(jī)會(huì)創(chuàng)造零售業(yè)新物種

“沒有哪個(gè)失敗的企業(yè)每年能有幾十億元的現(xiàn)金流。”高瓴資本掌門人張磊在其所著的《價(jià)值》中解釋了投資百麗國際的初衷。

從基本面來看，百麗國際退市前有400多億元的年收入，60多億元的稅息折舊及攤銷前利潤（EBITDA），一年賣出6500萬雙鞋；旗下的滔搏運(yùn)動(dòng)則是近20個(gè)全球領(lǐng)先的運(yùn)動(dòng)品牌的關(guān)鍵零售伙伴。

曾經(jīng)，百麗打出“凡是女人路過的地方，都要有百麗”的口號(hào)。張磊看中的正是百麗國際大規(guī)模零售網(wǎng)絡(luò)形成的線下流量入口以及全產(chǎn)業(yè)鏈實(shí)力。

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私有化后，百麗時(shí)尚全面開啟數(shù)字化轉(zhuǎn)型，進(jìn)駐電商及社交媒體平臺(tái)。招股書披露，截至2021年11月30日止九個(gè)月，百麗時(shí)尚線上渠道收入占比超25%。百麗時(shí)尚的線下門店則進(jìn)一步收縮，從退市前的2.08萬家縮減至9153家。門店選址也從百貨商場(chǎng)轉(zhuǎn)移到購物中心、奧特萊奧斯渠道。

“重生”后的百麗時(shí)尚，稱已重回時(shí)尚鞋履市場(chǎng)“老大”寶座。據(jù)弗若斯特沙利文的資料，2020年，按零售額計(jì)，百麗時(shí)尚已經(jīng)是國內(nèi)規(guī)模最大的時(shí)尚鞋服集團(tuán)，以11.2%的市場(chǎng)份額占據(jù)中國時(shí)尚鞋履市場(chǎng)第一。

百麗時(shí)尚的業(yè)績也恢復(fù)增長。截至2021年2月28日止財(cái)年，百麗時(shí)尚的收入為217億元，同比增長8.1%；凈利潤達(dá)26億元。截至2021年11月30日止九個(gè)月，百麗時(shí)尚錄得收入176億元，同比增長11.0%；凈利潤同比增長17.8%至23億元。

圖源百麗時(shí)尚招股書

在《價(jià)值》中，張磊稱要將百麗國際打造成零售業(yè)的新模式，并稱可能只有百麗國際有機(jī)會(huì)實(shí)現(xiàn)。

具體來看，從建模設(shè)計(jì)、生產(chǎn)制造、倉儲(chǔ)運(yùn)輸、門店銷售，再到會(huì)員管理，百麗時(shí)尚對(duì)產(chǎn)業(yè)全流程進(jìn)行數(shù)據(jù)化。分析決策層面，百麗時(shí)尚通過收集實(shí)時(shí)人流數(shù)據(jù)及鞋子的試穿率、購買率數(shù)據(jù)，來調(diào)整銷售預(yù)測(cè)和庫存參數(shù)。

百麗時(shí)尚在招股書中也對(duì)新模式有所披露。其反復(fù)強(qiáng)調(diào)的“訂、補(bǔ)、迭”模式，指的是品牌在推當(dāng)季新品時(shí)只下達(dá)預(yù)估銷量的40%訂單，降低因?yàn)檎`判時(shí)尚趨勢(shì)而導(dǎo)致的庫存積壓風(fēng)險(xiǎn)；通過銷售渠道數(shù)據(jù)的實(shí)時(shí)反饋，品牌能將當(dāng)季補(bǔ)貨的訂單到店周期壓縮到15天內(nèi)；當(dāng)季迭代的產(chǎn)品能實(shí)現(xiàn)季內(nèi)發(fā)貨，即從設(shè)計(jì)到產(chǎn)品到店最短為25天。

但值得注意的是，龐大的零售網(wǎng)絡(luò)，也蠶食掉了百麗時(shí)尚的利潤。

百麗時(shí)尚的銷售及生產(chǎn)成本一年高達(dá)162億元，占收入比重接近75%。截至2021年2月28日止財(cái)年，百麗時(shí)尚的銷售及營銷支出總計(jì)84.4億元。成品及原材料的采購、生產(chǎn)等成本總計(jì)77.8億元，而同期經(jīng)營活動(dòng)所產(chǎn)生的現(xiàn)金凈額為44.3億元，遠(yuǎn)不及采購及生產(chǎn)成本。

銷售成本，圖源百麗時(shí)尚招股書

生產(chǎn)成本，圖源百麗時(shí)尚招股書

收購品牌，大玩拆分

百麗國際在資本助力下，不斷收購鞋服品牌完善布局，進(jìn)一步發(fā)揮自身零售網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢(shì)。

2018年，百麗時(shí)尚收購輕奢女鞋品牌73Hours，在2019年拿下美國運(yùn)動(dòng)品牌Champion在中國的代理權(quán)。截至2021年11月30日止九個(gè)月，Champion銷售收入同比增長超70%；73Hours在2019財(cái)年至2021財(cái)年的收入復(fù)合年增長率達(dá)30.1%。百麗時(shí)尚還陸續(xù)投資了高跟鞋品牌7or9、街頭風(fēng)服裝品牌BEASTER（小惡魔）、服裝品牌白小T等。

招股書披露，百麗時(shí)尚目前已有20個(gè)自有品牌及合作品牌，價(jià)位覆蓋大眾、中端、中高端及高端市場(chǎng)，布局包括大眾時(shí)尚、中端及高端時(shí)尚，功能休閑、潮流活力等。

品牌布局，圖源百麗時(shí)尚招股書

接手后，高瓴資本還主導(dǎo)了百麗國際的業(yè)務(wù)拆分與重組，剝離出運(yùn)動(dòng)鞋服銷售業(yè)務(wù)滔搏運(yùn)動(dòng)，并于2019年主導(dǎo)了滔搏（6110.HK）登陸港交所，當(dāng)前市值近400億港元。

張磊十分看好運(yùn)動(dòng)鞋服代理業(yè)務(wù)，他在《價(jià)值》中指出，滔搏國際控股有限公司（下稱“滔搏”）是耐克、阿迪達(dá)斯、彪馬、匡威、北面等運(yùn)動(dòng)鞋服品牌的國內(nèi)代理商，還探索多品牌集合店的運(yùn)營模式，開設(shè)TOPSPORTS運(yùn)動(dòng)城等。

疫情影響下，滔搏近兩財(cái)年業(yè)績?cè)鏊俅蠓啪彛?021財(cái)年中報(bào)收入甚至同比下滑1.26%，凈利潤增速也同比減半。即便如此，滔搏仍獲多家證券機(jī)構(gòu)看好業(yè)績復(fù)蘇。

但值得注意的是，開源證券、浦銀國際等機(jī)構(gòu)看好滔搏，主要是基于其合作的品牌展望在大中華區(qū)恢復(fù)增長，從而帶動(dòng)滔搏業(yè)績復(fù)蘇。

3月16日，百麗時(shí)尚IPO消息公布后，滔搏（6110.HK）一度漲超15%。截至3月18日收盤，滔搏（6110.HK）收跌3.33%，報(bào)收6.39港元。