【社論】“蘿卜章”的監管問題

國海證券“代持違約”事件，是證券界的大事件。因資管團隊涉嫌偽造公章，國海證券拒絕對涉事機構代持的債券下跌承擔責任，近日在監管機構的協調下，取得進展，國海與其它機構共擔責任。

“債券代持”是中國債券市場常用的交易協議。舉個例子，機構A持有一支債券，因為缺乏資金或者風險資本占用過多，他把債券轉讓給機構B，代自己持有，約定未來贖回，并向B支付固定收益，這支債券的風險和收益由A來承擔。

首先，債券代持類似于債券回購或者質押融資，對機構A來說，可以用很少的資本（支付給B機構的固定收益），撬動更大的資產規模。其次，債券代持規避了很多監管，如果風險資本占用指標等。再次，對于機構B來說，幫別人代持債券，盤活了自己的閑置資金，賺取旱澇保收的固定收益。

但債券代持的這些好處與證券監管目標是沖突的。有些機構為了掩蓋代持的真正目的，甚至不簽訂正式協議、采用口頭協議的方式完成代持。

債券代持雖有風險，但過去幾年利率趨低，處于債券牛市，債券違約可能性較低，債券代持的風險也低，沒有糾紛，監管的壓力也不大。國海證券的“代持違約”是在債券陷入熊市的背景下發生的，最近幾個月美元加息傳聞及落地、市場利率上行，金融市場流動性漸緊，債券市場暴跌，國海涉事員工跑路，代持債券的金融機構不愿意承擔債券價格下跌產生的浮虧，最終引發了本次糾紛。

金融里有太多的跨期交易，對于員工和管理層而言，利潤和個人績效是當期發生的，但對于公司來說，交易產生的風險是滯后的，并且單筆的收益與風險極不對稱，未來的一筆損失就有可能吞噬掉之前所有交易的利潤。正是為了應對這種特性，金融監管要求金融機構滿足資本充足率、規范操作流程等內容，增加了內部風控合規和外部審計等程序。

即使涉案的國海員工確實是私刻公章，但之前產生的收益與虧損，都是要通過公司賬戶進來資金往來進行的，個人賺不了飛單的錢。目前披露出國海證券由他人代持的債券高達200億，涉事機構超過20家，資金的規模、交易的數量都很大，很難想象公司高管對此完全不知情。更大的可能還是，在債券牛市的掩蓋下，風控合規部門和公司高管都默許業務經辦人員的違規操作。

此次國海的“蘿卜章”危機將債券代持的窘境曝于世人面前未必是件壞事，重要的是監管機構、國海證券及其他涉事機構應該借此檢討相關業務的合規與監管。